近些年來(lái)，全球市場(chǎng)可謂波詭云譎，全球沖突不斷，疫情反復(fù)無(wú)常，金融市場(chǎng)債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)也在持續(xù)加劇。在這樣的一個(gè)時(shí)代，我們希望可以通過(guò)客觀理性的長(zhǎng)期主義視角和歷史啟示的深刻洞察，過(guò)濾紛擾的噪音，看破不確定性的迷霧，回歸投資的本真——長(zhǎng)期主義。

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盡管A股的歷史不長(zhǎng)，但在這不長(zhǎng)的歷史內(nèi)A股也出現(xiàn)了許多十年十倍股。以史為鑒知興替，以史正人明得失。安信證券林榮雄團(tuán)隊(duì)的研報(bào)《做時(shí)間的朋友，與偉大企業(yè)共同成長(zhǎng)》整理了A股數(shù)十年來(lái)的一些十年十倍股進(jìn)行了多維度的復(fù)盤(pán)和深入研究，為投資人的價(jià)值投資之路總結(jié)了不少啟示，以下是全文內(nèi)容：

啟示一：十年十倍股的兩種投資邏輯：從小到大和勇往無(wú)前

林榮雄團(tuán)隊(duì)指出，十年十倍股的投資邏輯主要有兩種，一種是從小到大，盈利持續(xù)兌現(xiàn)的高成長(zhǎng)公司；另一種是勇往無(wú)前，高景氣賽道持續(xù)擴(kuò)張的公司。

前者以中國(guó)中免等公司體現(xiàn)，對(duì)中國(guó)中免而言，除2014及2015年外其公司本身的盈利增速均維持在20%以上。穩(wěn)定兌現(xiàn)的盈利增速給予企業(yè)股價(jià)持續(xù)向上的良好支撐，而穩(wěn)定的增長(zhǎng)核心在于企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力以及可持續(xù)的盈利模式。后者以半導(dǎo)體行業(yè)的瑞芯微，新能源行業(yè)的隆基股份、陽(yáng)光電源為例，其目前依然持續(xù)受益于賽道的高景氣，股價(jià)漲幅自啟動(dòng)以來(lái)依舊保持在10倍之上。

啟示二：十年十倍股的捕捉就是等待低位的出現(xiàn)

從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，在不擇時(shí)的條件下，甚至是在2015年牛市頂點(diǎn)買(mǎi)入，十年十倍股依舊可以帶來(lái)年化30%以上的收益，這說(shuō)明了對(duì)于公司質(zhì)地和產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)的把握在重要性上是超越對(duì)市場(chǎng)頂部或底部的判斷的。

但對(duì)于牛熊周期鮮明的A股市場(chǎng)而言，低位擇機(jī)建倉(cāng)可顯著提高收益率。例如在2013Q2的低位建倉(cāng)持有至今，持倉(cāng)收益的均值達(dá)到45.26%，在大跌后的2016Q1建倉(cāng)，這個(gè)數(shù)值上升達(dá)到46.67%，而在2020Q1疫情爆發(fā)市場(chǎng)大跌時(shí)建倉(cāng)則可獲得年化47.95%的收益率。由此可見(jiàn)，低估值才是保證十年十倍股最大的依據(jù)。

啟示三：十年十倍股最強(qiáng)的 Alpha 來(lái)自于滲透率和市場(chǎng)占有率

從行業(yè)整體發(fā)展歷程看，企業(yè)發(fā)展會(huì)從受益于“滲透率”的紅利期逐步轉(zhuǎn)變?yōu)榛凇笆袌?chǎng)占有率”的競(jìng)爭(zhēng)期，在兩階段內(nèi)均有十倍股誕生。前者以滲透率快速提升的增量紅利為主，而后者則為存量階段以進(jìn)入壁壘及利潤(rùn)可持續(xù)性為關(guān)鍵。

在滲透率提升階段，主要為增量拓展的競(jìng)爭(zhēng)，其中最核心的為增長(zhǎng)，所需關(guān)注的為產(chǎn)業(yè)生命周期，成功關(guān)鍵在于產(chǎn)品差異，體現(xiàn)為對(duì)于研發(fā)和費(fèi)用的投入。當(dāng)產(chǎn)業(yè)步入加速成長(zhǎng)期，其于市場(chǎng)滲透速率將顯著提升，整體層面呈現(xiàn)出較好的營(yíng)收及盈利狀況和強(qiáng)勢(shì)的市場(chǎng)行情體現(xiàn)。

在市場(chǎng)占有率階段，主要為存量博弈的競(jìng)爭(zhēng)，其中最核心的為ROE，所需關(guān)注的為行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局，成功關(guān)鍵在于進(jìn)入壁壘和利潤(rùn)可持續(xù)，體現(xiàn)為資產(chǎn)專(zhuān)用性和盈利波動(dòng)性。

啟示四：十年十倍股的持有必然是對(duì)人性和長(zhǎng)期主義的考驗(yàn)

十年十倍股的投資過(guò)程中，最大的考驗(yàn)來(lái)自于股價(jià)大幅下行的時(shí)候。從區(qū)間振幅漲跌情況來(lái)看，即便是十倍股，在區(qū)間內(nèi)也會(huì)經(jīng)歷令人難以忍受的回撤過(guò)程，這使得很多持有者很難堅(jiān)持持有這些股票，需要投資者有足夠的耐心和信心，才能更好的面對(duì)公司的高回撤。

平均來(lái)看，這些十倍股的最大回撤都在70%~60%左右。因此，至暗時(shí)刻對(duì)于十倍股的堅(jiān)守非常重要。在長(zhǎng)期趨勢(shì)中持有時(shí)間對(duì)持有收益的貢獻(xiàn)呈現(xiàn)冪律分布，最終的收益率可能只由少數(shù)交易日決定，大部分時(shí)間都是在波動(dòng)中韜光養(yǎng)晦和臥薪嘗膽，頻繁的換手反而會(huì)因小失大。

啟示五：消費(fèi)行業(yè)十倍股特性：高ROE+龍頭優(yōu)勢(shì)+盈利穩(wěn)定性

高ROE：對(duì)于消費(fèi)行業(yè)來(lái)說(shuō)，相較于短期的業(yè)績(jī)?cè)鏊伲L(zhǎng)期且穩(wěn)定ROE是更加重要的，這代表著企業(yè)護(hù)城河的深厚和競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的持續(xù)性。這也是消費(fèi)股投資者最關(guān)切的話題。

龍頭優(yōu)勢(shì)：消費(fèi)行業(yè)中龍頭企業(yè)（大市值、機(jī)構(gòu)重倉(cāng)）的馬太效應(yīng)尤為顯著，市場(chǎng)份額會(huì)不斷向龍頭集中，龍頭企業(yè)對(duì)上下游有更高的議價(jià)權(quán)，對(duì)消費(fèi)者也可以建立其基于品牌的強(qiáng)大護(hù)城河。

盈利穩(wěn)定性：消費(fèi)行業(yè)之中，又以盈利穩(wěn)定為王，主要體現(xiàn)在毛利率波動(dòng)率和凈利率波動(dòng)率較低，反映了企業(yè)穩(wěn)定的需求以及較強(qiáng)的成本控制能力。

啟示六：高端制造十倍股特性：高效能+強(qiáng)現(xiàn)金回流+利潤(rùn)率穩(wěn)定

高效能：對(duì)于制造業(yè)而言，運(yùn)營(yíng)效能（周轉(zhuǎn)率）尤其是固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，直接決定了企業(yè)的資源利用效率以及在擴(kuò)張中持續(xù)保持生產(chǎn)效率的能力，在定價(jià)中處于核心地位。

強(qiáng)現(xiàn)金回流：現(xiàn)金流對(duì)于制造企業(yè)而言是生命線，較高的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流意味著企業(yè)供需匹配情況較好，盈利質(zhì)量較高，出現(xiàn)大規(guī)模壞賬和產(chǎn)能過(guò)剩風(fēng)險(xiǎn)低，應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的能力也較強(qiáng)。

利潤(rùn)率穩(wěn)定：主要涉及毛利率波動(dòng)率和凈利率波動(dòng)率兩個(gè)方面，上述指標(biāo)的低波動(dòng)共同體現(xiàn)了企業(yè)穩(wěn)定的盈利能力和高效的內(nèi)部管理。

啟示七：周期成長(zhǎng)十倍股特性：高增速+成本優(yōu)勢(shì)+短賬期（議價(jià)權(quán)）

高增速：周期成長(zhǎng)股之所以從周期行業(yè)中脫穎而出，主要原因就是其擁有了跨越周期持續(xù)高增速，擺脫了均值回歸的約束，因此盈利增速是考察周期成長(zhǎng)的核心指標(biāo)之一。

成本優(yōu)勢(shì)：周期成長(zhǎng)行業(yè)的成本控制尤為重要，體現(xiàn)在兩個(gè)指標(biāo)上，第一是毛利率，第二是負(fù)債率。

短賬期：周期行業(yè)的商業(yè)模式中供應(yīng)鏈管理十分重要，企業(yè)對(duì)于供應(yīng)鏈的把控主要體現(xiàn)在凈營(yíng)業(yè)周期（存貨、應(yīng)收、應(yīng)付周轉(zhuǎn)天數(shù)之和），這一指標(biāo)綜合反映了企業(yè)從采購(gòu)付款到銷(xiāo)售回款的效率和議價(jià)能力。

啟示八：科技行業(yè)十倍股的挖掘：規(guī)模小+高效率+高增速

規(guī)模小：科技行業(yè)十倍股往往會(huì)經(jīng)歷一輪由小到大的快速上漲，在科技行業(yè)，小公司意味著更大的可能性和想象空間。

高效率：科技行業(yè)注重資產(chǎn)運(yùn)作的靈活性，切忌攤子鋪太大，導(dǎo)致資產(chǎn)過(guò)重尾大不掉，較高的運(yùn)營(yíng)效率對(duì)于科技行業(yè)十分重要。

高增速：對(duì)于科技型公司而言，技術(shù)的進(jìn)步日新月異，想要獲得類(lèi)似消費(fèi)行業(yè)那樣穩(wěn)定的護(hù)城河是極其困難的，對(duì)于業(yè)績(jī)高成長(zhǎng)階段的判斷尤為重要，科技行業(yè)十倍股的挖掘仍需落腳到景氣度。

好了，以上八條啟示是對(duì)于具體公司的總結(jié)。

十年十倍股并不是終局，可能是二十年二十倍股，五十年五十倍股，百年百倍股。雖然我們無(wú)法做到如此長(zhǎng)期的預(yù)測(cè)，但是捕獲十年十倍股的本質(zhì)與以上并沒(méi)有太大差異，最好的結(jié)局就是陪著那些可能走向偉大的企業(yè)共同成長(zhǎng)。